quarta-feira, 11 de janeiro de 2012

Os fundos de pensões dos bancos

No seu blogue, Pedro Lains escreve:

«...os bancos transferiram o fundo de pensões para o Estado. O dinheiro entrou em 2011 e o défice com isso foi menor do que o "previsto". Mas agora é preciso pagar as pensões e isso não está no Orçamento de 2012, promulgado pelo Presidente da República. São 500 e tal milhões de euros a mais ou zero vírgula qualquer coisa do PIB. É preciso corrigir. Caro Vítor, no problem, dispõe, eu cá posso dar o ordenado das férias, que a gente cá em casa "ajusta-se" e, afinal, para quê receber num mês em que não se trabalha? Toda a gente se engana nestas coisas e percebemos. Se calhar estás com trabalho a mais. Mas tem vantagens, já que com a contracção expansionista quanto mais se contrair mais se expande, não é?
[...]
Entretanto, segundo os peritos, há uns dias, no "Jornal de Negócios", a operação de transferência de fundos é negativa para o Estado. Dois exemplos do que retive: presume uma capitalização da sua aplicação de 4%, em termos reais, em vez dos normais 2%; e a esperança de vida dos pensionistas é dada por uma tabela dos anos 1970, o que significa que o fundo "espera" que os pensionistas vivam menos do que agora as pessoas vivem em média. Para além disso, o montante de juros que se deixam de pagar pela amortização da dívida pública é inferior ao montante das transferências anuais para os pensionistas (o que ainda é mais extraordinário, atendendo ao custo médio a que a dívida portuguesa está), levando a um aumento do défice público. Genial.»

Mais tarde, Pedro Lains reforça:

«É preciso repetir várias vezes,  senão ninguém acredita mesmo: a transferência do fundo de pensões dos bancos para o Estado implica um aumento do défice público de 0,3% do PIB (aos níveis de 2012), cada ano, durante um prazo que não é conhecido. Por causa disso, todos os anos, o Estado gastará mais do que recebe um montante equivalente a 0,3% do PIB. Isso já tem em conta o desconto dos juros que não paga por ter entregado 6 mil milhões para amortizar parte da dívida pública e pagar dívidas correntes. Mas, entende-se bem? É que agora, a repetir isto, fico outra vez na dúvida se está certo. Sendo assim, se os fundos não tivessem sido transferidos ou tivessem sido transferidos em melhores condições, quantos cortes poderiam ter sido poupados, das pensões às taxas moderadoras, dos subsídios de emprego ao rendimento social? Fácil, o equivalente a 0,3% do PIB.»

Isto caracteriza perfeitamente as acções deste governo: agrava-se o problema estrutural para satisfazer necessidades políticas conjunturais (ou interesses privados inconfessáveis).
Em relação ao programa de privatizações, ainda estou para ver algum documento que compare as receitas de que o estado abdica com aquilo que é poupado em juros devido à amortização (isto sem sequer entrar em conta com a estimativa de perda de activos por efectuar as vendas num mau momento).
Mas, em relação a esta operação com os fundos de pensões, pelos vistos as contas estão feitas. E mesmo sendo feitas sob pressupostos irrealistas de tão favoráveis à decisão, a conclusão é clara: esta operação traz acrescidas dificuldades às situações orçamentais dos próximos anos. Corta-se na ciência, na saúde, nas apostas de futuro, para poder gastar desalmadamente nestes actos de má gestão.
Isto lembra-me a Manuela Ferreira Leite e os milhões que a sua decisão relativa ao Citygroup custou ao país.

52 comentários :

  1. O Sr. Lains também esboçou isso — preço da EDP em vários picos recentes (foi mais barata aos chineses mesmo com o «prémio» do que seria em 2009), perda de dividendos, etc.

    Feitas as contas, se alguém as fizesse, teremos todos pago aos Três Jorges para nos ficarem com o môno-pólio (como já antes aconteceu ao resto).

    ResponderEliminar
  2. Jjleiria:

    Quando disse que estava para ver um documento que fizesse aquela comparação referia-me a um documento que antecedesse a venda. Lembro-me que na altura do PEC IV não se esclarecia quanto da empresa pretendia o estado abdicar, e a que preço.
    Na verdade, é possível estimar um limiar de preço, para juros fixos, a partir do qual se obtém mais com a amortização apesar de se abdicar dos dividendos, situação em que a operação é neutra desse ponto de vista (depois há tudo o resto: a variação do activo, a questão política da perda de controlo do sector estratégico, etc...):

    Agora que a venda da EDP já aconteceu, é possível aferir o saldo a este respeito. Não sei se se estava a referir a este texto no mesmo blogue: http://pedrolains.typepad.com/pedrolains/2011/12/edp-e-a-transpar%C3%AAncia-do-google-j%C3%A1-que-do-mf-nada-sa%C3%ADu.html . Se sim, ainda é preciso fazer o cálculo de quanto se vai poupar em juros. Assim que puder faço essas contas, que essa questão interessa-me.

    ResponderEliminar
  3. Quanto à variação do activo, esse texto é elucidativo...

    ResponderEliminar
  4. "o montante de juros que se deixam de pagar pela amortização da dívida pública é inferior ao montante das transferências anuais para os pensionistas (o que ainda é mais extraordinário, atendendo ao custo médio a que a dívida portuguesa está)"

    Quem tirou esta conclusão deve-se ter enganado a fazer as contas. É preciso perceber que o estado para amortizar a dívida vai comprá-la no mercado secundário onde a dívida está com um grande desconto, de modo a que a compra no mercado secundário faz com que o estado poupe em juros o equivalente à YTM implícita nos preços. O engano deve ter ocorrido julgando-se que o que o estado poupava era simplesmente o cupão porque ia comprar a dívida ao valor facial, o que não é verdade.


    Quanto aos fundos de pensões. Basta usar a regra de ouro: os bancos nunca se prejudicam. Daqui conclui-se que, se a transferência para o estado fosse benéfica para o próprio, a banca não teria vendido. Estou a ser simplisita porque se os fundos se mantivessem na banca e estes constituissem uma fonte de instabilidade financeira para o próprio sistema bancário, o estado iria ser chamado a resolvê-lo. Portanto, não é imediatamente óbvio que o estado vai perder mais do que iria ser chamado a perder com a conservação dos fundos de pensões na banca.

    ResponderEliminar
  5. ttdsxo:

    «Quanto aos fundos de pensões. Basta usar a regra de ouro: os bancos nunca se prejudicam. Daqui conclui-se que, se a transferência para o estado fosse benéfica para o próprio, a banca não teria vendido.»

    Exacto. O que aliás se aplica ao ponto anterior: se a compra de dívida no mercado secundário tivesse uma rentabilidade superior aos encargos, os bancos não venderiam o fundo de pensões.

    Este negócio prejudica as contas públicas, mas favorece os bancos.

    ResponderEliminar
  6. "O que aliás se aplica ao ponto anterior: se a compra de dívida no mercado secundário tivesse uma rentabilidade superior aos encargos, os bancos não venderiam o fundo de pensões."

    Não se aplica por causa do risco de incumprimento. Ou seja, diminuir o passivo hoje não tem risco enquanto que aumentar o activo através da expectativa sobre fluxos futuros tem.

    Caso 1: A banca ao opta por vender o fundo de pensões entregando ao estado um montante V de fundos (moeda);

    Caso 2: A banca pega nesses mesmos V e compra a dívida do estado.

    Suponha-se que o estado entra em default ou ocorrerá um haircut à dívida.

    Caso 1: A banca fica indiferente;

    Caso 2: A banca perde: continua com os encargos das pensões e nem sequer reavê a totalidade do retorno esperado do investimento.

    É importante notar que se a YTM de uma obrigação da entidade X for muito alta isto significa que: i) a própria entidade X consegue obter hoje uma rendibilidade aproximadamente equivalente à YTM (neste caso, poupar o equivalente à YTM); e ii) uma entidade Y != X que compre a obrigação tem de entrar em linha de conta com a forte possibilidade de ocorrer um haircut e portanto, com a possibilidade de que os fluxos futuros não serão os ideais (os contratualizados) e que, deste modo, a rendibilidade realizada será substancialmente inferior à YTM.

    ResponderEliminar
  7. No ponto 'i)' do último parágrafo deixei subentendio uma coisa que agora decido incluir (a negrito) para que se torne mais claro:

    i) a própria entidade X ao comprar a obrigação consegue obter hoje uma rendibilidade aproximadamente equivalente à YTM (neste caso, poupar o equivalente à YTM);

    ResponderEliminar
  8. Vocês näo entendem nada... agora o Cavaco vai dizer ao Coelho como comprar hoje a metade do preço de mercado e vendê-lo daqui a um ano pelo dobro! PPC genial e visionário!

    AAAAAAAAAAH! Estamos salvos!

    ResponderEliminar
  9. ttdsxo disse...

    No ponto 'i)' do último parágrafo deixei subentendio

    subuteo?

    subre-entedió?

    ó tchoróró tchor dabardar spiglo xójãbaskiste óski talarar o qué dos outros pisla ruminé...

    canta siruga de sorava ó tíngano

    és gayardó?

    ou és busnaco sem arame na banca?

    ó tchoróró tchor bitchova banjaló?

    ResponderEliminar
  10. 2000 milhões de euros a 5% de juros

    são 100 milhões de poupança ao ano...

    se forem à indústria farmacêutica que está a cobrar um excesso de 15 a 20% no fornecimento de alguns medicamentos (em relação ao preço médio daqueles que são pagos a 30 dias)

    15% de 1000 milhões de dívida à Roche são 150 milhões que potencialmente se poupam em contratos futuros
    (se pagássemos a 90 dias...

    boçês nunca trabalharam numa empresa...deram-vos um gabinetezinho e um cheque né...

    merda tenho mesmo de tirar o passaporte o grau de imbecilidade só cresce à medida questes putos de ful e chavos de charipi fingem currelar

    aprendam a fazer contas...
    ou comprem calcos e paguem a um ano a ver em quanto vos fica....

    ResponderEliminar
  11. jjleiria disse...

    O Sr. Lains erasnó? é um erandié do P.S que nunca teve que trabalhar

    de resto ele e o Jão duque seu colega em consultadorias várias é mais pareceres estudos...

    pois um senhor das moscas....

    ResponderEliminar
  12. ttdsxo:

    Para simplificar, imagina que existe uma probabilidade de 20% de valer a pena para o estado entrar em incumprimento, e simplesmente não pagar nada do que estava acordado. Neste momento os títulos de dívida a um ano pertencem à instituição Z.

    Se o banco avalia se é boa ideia comprar os títulos, tem de entrar em linha de conta com esse risco. Vamos supor que pode obter uma rentabilidade de 8% com outras operações sem risco. Nesse caso, para a operação ser «neutra» em termos da rentabilidade esperada, seria necessário que os títulos valessem 0,74 do seu valor nominal, correspondendo a um juro de 35% ao ano (35*0.8-100*0.2=8). Só para títulos de valor inferior é que a compra valeria a pena, dependendo do risco que se quer correr.

    E para o estado? A conta seria a mesma. Porque desta vez os 20% de probabilidade também correspondem a uma situação em que a aquisição dos títulos beneficiou a instituição Z à custa do comprador. Neste caso o estado não pode «ganhar» o dinheiro que corresponderia à entrada em incumprimento, porque já adquiriu os títulos.

    Imagina que geres empresa, e existem 20% de probabilidades da dívida dessa empresa desaparecer. Se podes amortizar a dívida pagando apenas 95%, isso será um mau negócio. Esses 20% de probabilidades tanto afectam a tua empresa e as suas decisões de compra da dívida, como qualquer outra empresa que as queira comprar.

    ResponderEliminar
  13. Imagina que geres empresa, e existem 20% de probabilidades da dívida dessa empresa desaparecer. Se podes amortizar a dívida pagando apenas 95%, isso será um mau negócio.

    se a dívida desaparece quem é que vai conceder-lhe crédito no futuro

    a ACsantos deixou os credores com as mãos no lixo

    só palerma ou gente subornada é que vai dar linhas de crédito à herdeira ou ao outro herdeiro do império dos santinhos

    o estado português já está pagando juros usurários da parte dos fornecedores

    dos internacionais...que os nacionais só têm força alguns

    expropriação dos terrenos que um governo sucialista fez quando pagar...só paga os juros depois de 10 anos em tribunal

    um plano de rega que expropriou terrenos em 1992 pagou em 2007 a preços de 2002

    o que o estado faz...também faz quem pode ao estado..

    ó chaval jãbaskista

    ResponderEliminar
  14. 13 comentários tal como os sapos dã azari ó gadjó que enfurques brantwina comá brichandri

    ó payo busnó

    ResponderEliminar
  15. O parágrafo 1 não me parece relevante para o contra-argumento que tenta avançar, mas demonstra uma certa dose de desconhecimento para quem se arroga discutir estes assuntos.

    Não sei bem a que título de dívida você se refere, mas parece-me ser um bilhete do tesouro com maturidade de 1 ano, uma vez que 1/(1+35 %) ~= 0.74.

    Ora, se eu comprar este título ao preço de mercado de 0.74 e o risco de incumprimento é 20 %, então o valor esperado do que vou receber daqui a um ano é 0.8, correspondendo a uma rendibilidade anual de 0.8/0.74 - 1 = 8 %. Estou a fazer de conta que é o valor esperado do fluxo futuro que interessa, quando na verdade o que interessa é o valor esperado da utilidade do fluxo futuro (ver por exemplo o paradoxo de S. Petersburgo)

    Para o emitente do bilhete a compra do bilhete hoje permite-lhe ter uma rendibilidade de 1/0.74 - 1 = 35 %.

    O emitente tem de ser uma pessoa de bem. As pessoas de bem não colocam a hipótese de ser vantajoso não honrar os compromissos assumidos.

    ResponderEliminar
  16. Acrescento ainda que uma pessoa que diz abertamente que entra com a hipótese de não honrar os compromissos assumidos para definir estratégias de investimentos é uma pessoa com quem ninguém querará voltar a fazer negócios, pois claro.

    ResponderEliminar
  17. Aliás, mesmo que queira levar o jogo até ao fim tem de entrar com o valor esperado do evento composto:

    - 1) decide entrar em incumprimento porque é vantajoso;
    - 2) tendo feito 1) a probabilidade de não conseguir fazer mais nenhum negócio na vida é 1.

    Ora, o 2) contribui com um valor -infinito no cálculo do valor esperado. Logo, optar por 1) in the first place é infinitamente mau.

    ResponderEliminar
  18. Faça isso com os seus investimentos pessoas que fica na lista negra do banco de portugal e depois é tramado sair de lá ;)

    ResponderEliminar
  19. ttdsxo:

    «mas parece-me ser um bilhete do tesouro com maturidade de 1 ano»

    isso foi o que escrevi «Neste momento os títulos de dívida a um ano pertencem à instituição Z»

    ---

    «Estou a fazer de conta que é o valor esperado do fluxo futuro que interessa»

    sim, isso foi o que expliquei quando escrevi: «Nesse caso, para a operação ser «neutra» em termos da rentabilidade esperada [...] Só para títulos de valor inferior é que a compra valeria a pena, dependendo do risco que se quer correr.»

    Ou seja, calculei a fronteira para o valor esperado do fluxo, visto que essa é objectiva.

    ---

    «Para o emitente do bilhete a compra do bilhete hoje permite-lhe ter uma rendibilidade de 1/0.74 - 1 = 35 %»

    Isso ignora a possibilidade de incumprimento. Mas já aí vamos.

    ---

    «O emitente tem de ser uma pessoa de bem. As pessoas de bem não colocam a hipótese de ser vantajoso não honrar os compromissos assumidos. »

    Os compromissos são contratos. E aos contratos correspondem inconsequências para o seu incumprimento. Não é minimamente realista considerar que os agentes económicos não avaliam as consequências de incumprimento dos contratos para aferir a melhor acção.

    É inconsistente assumir que o estado não considera a hipótese de incumprimento e ao mesmo tempo assumir que existe um risco não negligenciável de incumprimento.

    ---

    «Acrescento ainda que uma pessoa que diz abertamente que entra com a hipótese de não honrar »

    Eu nada escrevi sobre o «discurso público», apenas escrevi sobre decisões económicas.

    ---

    Neste caso em concreto eu assumi um risco de 20% de incumprimento total e a hipótese alternativa seria o pagamento integral. Naturalmente, fi-lo para simplificar os cálculos, pois só complicaria as contas pensar nos cenários realistas onde haveriam várias hipóteses de incumprimento parcial, e essas deveriam ser consideradas.

    Posto isto, pareceu-me que as críticas não apontavam para nenhum erro concreto naquilo que escrevi.

    Encontrei a alegação de que o estado não pode considerar a hipótese de entrar em incumprimento total, por causa do custo para a sua reputação.
    Há algo de correcto na crítica, na medida em que geralmente opta-se pelo incumprimento parcial, e eu só falei em incumprimento total para facilitar os cálculos. Mas a alegação de que o custo de incumprimento é infinito é errada, e existem exemplos históricos que o demonstram, dos quais o mais recente é a Islândia.
    Na verdade, o custo em juros devido à reputação de incumprimento numa ocasião pontual pode ser menor que o custo em juros de uma dívida muito elevada porque não ocorreu qualquer incumprimento (e se prevê que possa haver).

    Por outro lado, essa alegação nem sequer ataca o argumento. Se o estado não entra em incumprimento parcial ou total - dê por onde der - com medo dos enormes custos de reputação, então o banco não tem de temer o incumprimento.
    Note-se que a minha alegação é que quando há um incumprimento, a instituição Z é beneficiada caso tenha vendido os títulos - isto é claro. Mas é beneficiada À custa de quem? Do comprador.

    Se é beneficiada à custa do comprador, independentemente de quem é o comprador, quer dizer que este é prejudicado por ter feito a compra independentemente de quem é (estado ou instituição financeira). E isso tem de entrar nas contas.

    ResponderEliminar
  20. Imagine o seguinte exemplo. Você tem 100 EUR em caixa e emitiu há um ano uma obrigação que está a vencer. Você vai comparar as hipóteses:

    a) investir os 100 EUR na compra de um activo; e
    b) usar os 100 EUR para pagar a obrigação que se está a vencer.

    Há algum retorno para o activo a) que torne a opção a) preferível à b)? Não, não há.

    Logo, a rendibilidade do emitente que compra a própria obrigação a 0.74 é de 35 %, uma vez que na maturidade não existirá nenhum investimento que torne preferível uma hipótese diferente da de pagar o que está a vencer. Como ele já pagou (ao comprar o próprio bilhete, portanto anulando a dívida) tem o equivalente a 35 % de rendibilidade na maturidade.

    ResponderEliminar
  21. Já agora, entrar em default é equivalente a morrer. Você quando planeia o futuro entra muitas vezes com a hipótese de morrer? Embora neste caso até seja plausível, mas uma instituição ou empresa é virtualmente imortal. É que se você planeia morrer, de facto pode contrair já todos os empréstimos que irão vencer depois da sua morte. É na boa e um belo investimento.

    ResponderEliminar
  22. ttdsxo:

    Esse raciocínio não pode ser verdadeiro, e explico porquê:

    Imagine-se que temos dois títulos de dívida com o mesmo valor nominal, mas condições contratuais muito diferentes, tais que num caso o custo de incumprimento é muito superior ao do outro.

    Os dois títulos têm o mesmo custo? É evidente que não.

    Se o custo de incumprimento fosse sempre tal que não fizesse sentido o incumprimento, então não haveria qualquer risco para quem compra os títulos.

    Para haver risco é porque quem emitiu a dívida pode ficar beneficiado por não pagar a totalidade. Creio que até aqui concordamos.

    Mas se quem emitiu pode ficar beneficiado por não pagar, então abdicar desse benefício tem um custo. Mas o raciocínio exposto tem como implicação que esse custo é nulo (só aí poderíamos falar em 35% de rentabilidade), de onde se conclui que está errado.

    ResponderEliminar
  23. Veja a coisa assim: se o incumprimento é equivalente à morte (em analogia) e a vida tem um valor muito grande (do ponto de vista da analogia o valor esperado do incumprimento não precisa de ser -infinito, basta ser muito negativo para balancear as rendibildiades; tratou-se apenas de uma força de uma hiperbolização), a rendibilidade do emitente ao comprar a própria obrigação tem de ser maior do que a rendibilidade de terceiros que compram essa obrigação porque o emitente valoriza muito mais a sua vida do que os terceiros, e o cumprimento da obrigação põe em jogo a vida do emitente.

    ResponderEliminar
  24. Correcção:

    "(...) e o cumprimento da obrigação põe em jogo a vida do emitente."

    ->

    "(...) e o incumprimento da obrigação põe em jogo a vida do emitente."

    ResponderEliminar
  25. ttdsxo:

    A rentabilidade parece mais alta para quem emite a dívida, porque ele ao adquiri-la está efectivamente a abdicar do poder de não a pagar, poder que não está na posse de qualquer outro comprador do título.

    A forma mais objectiva de avaliar o valor económico desse poder é olhar para a diferença aparente das rentabilidades. Em última análise o activo é o mesmo, por isso a rentabilidade real é a mesma.

    ResponderEliminar
  26. O argumento do activo ser o mesmo é inválido por dois motivos: i) a posição no activo não é simétrica (o emitente que compra tem 2 posições no activo enquanto que o comprador tem 1 posição); e ii) agentes diferentes podem valorizar de forma diferente uma mesma posição num mesmo activo.

    Quanto ao resto, acho que não acrescentou nada de relevante.

    ResponderEliminar
  27. O problema mantém-se: nessas contas não está a entrar o valor de abdicar da possibilidade de não pagar.

    Por exemplo, não é por acaso que os juros pagos à troika são mais baixos - as condições contratuais são diferentes, e portanto o estado perde algum do seu poder de não pagar.
    Isso vale dinheiro.

    ResponderEliminar
  28. Vou fazer mais uma tentativa com um novo exemplo.

    Considere que existem 3 entidades e que a entidade C está a vender no mercado secundário 2 bilhetes, um emitido pela entidade A e outro emitido pela entidade B.

    Os bilhetes têm exactamente as mesmas características: vencem no mesmo dia, reembolsam a mesmo montante e foram comprados em leilão pelo mesmo preço.

    A entidade C considera que a entidade A e a entidade B têm o mesmo risco de crédito, logo, está a vender os bilhetes pelo mesmo preço.

    Agora coloque-se na posição da entidade A e imagine que está na seguinte situação:

    - possui em caixa o montante necessário para comprar um dos bilhetes;
    - para além disto tem uns investimentos financeiros cujos resultados são incertos e que vencem em simultâneo com os bilhetes;
    - o bilhete emitido é sénior em relação aos encargos que podem resultar dos outros investimentos;
    - a probabilidade de incumprir totalmente o encargo com bilhete, se aplicar hoje o dinheiro que tem em caixa num activo sem risco (que vamos assumir como dando um retorno de 0 -- conjuntura difícil), é igual X.

    Admita que concorda com a entidade C no apuramento do risco de crédito da entidade B e que portanto, para si, o bilhete da entidade B que a entidade C vende está ao preço justo.

    Admita que se (você enquanto entidade A) estivesse no lugar da C concordaria com a igualdade entre o preço do bilhete emitido pela A e o bilhete emitido pela B. Ou seja, a entidade A acha que B tem o mesmo risco de crédito que ela própria, e concorda com a avaliação que C fez a este respeito.

    Mantenha-se na posição da entidade A e averigúe duas hipóteses de investimento, alternativas ao investimento no tal activo sem risco, para o montante que tem em caixa:

    Hipótese 1) Compra o bilhete da entidade A;
    Hipótese 2) Compra o bilhete da entidade B.

    A probabilidade de você (entidade A) entrar em incumprimento do bilhete é então:

    Hipótese 1) 0;
    Hipótese 2) > X.


    Se os dois bilhetes dessem uma rendibilidade igual, a entidade A devia estar indiferente entre comprar o bilhete emitido pela A e comprar o bilhete emitido pela B.

    Logo, para a entidade A a rendibilidade da compra do bilhete A é maior do que a rendibilidade da compra do bilhete B.

    ResponderEliminar
  29. É melhor reescrever uma das condições para que uma eventual objecção não se centre num pormenor acessório (em maiúsculas a alterçaão):

    "- a probabilidade de INCUMPRIR o encargo com bilhete, se aplicar hoje o dinheiro que tem em caixa num activo sem risco (que vamos assumir como dando um retorno de 0 -- conjuntura difícil), é igual X."

    "Incumprir" é a mesma coisa que "não cumprir totalmente".

    ResponderEliminar
  30. ttdsxo:

    «Hipótese 1) 0;
    Hipótese 2) > X.»

    O problema aqui é que a probabilidade da entidade A incumprir só é zero DADO que comprou o título. Claro, depois de comprado o título fica sem poder de incumprir.

    Mas se a entidade A não comprar o título, a probabilidade de incumprimento não é nula, mesmo para ela. Aliás, se fosse nula, ser-lhe-iam indiferentes as condições contratuais associadas à pena por incumprimento, o que não é manifestamente o caso.

    Então, quando A pensa na hipótese de comprar o título, tem de comparar alternativas.

    Imaginemos que caso NÃO compre o título, a hipótese de incumprimento é 20%.
    Vamos supor que cada título está a ser vendido a 0,74 moedas.
    Então vamos imaginar que há 74 moedas para gastar.

    Hipótese A:
    Gastam-se 74 moedas em títulos, e no fim de um ano o activo aumentou em 100.

    Hipótese B:
    Gastam-se 74 moedas numa aplicação 100% segura que dá 8% ao ano.

    Se a minha afirmação inicial é válida, o lucro esperado destas hipóteses é igual. Vejamos:


    Hipótese A:
    Balanço final em 100% das situações: 26 moedas.
    (a dívida diminuiu em 100, as disponibilidades diminuíram em 74)

    Hipótese B:
    Situação de cumprimento (80%) - balanço final: 5.92 moedas (74*0.08)
    Situação de incumprimento (20%) - balanço final: 5.92 moedas + 100 moedas (desaparecimento da dívida)
    Balanço final ponderado: 25.92.

    Ou seja, arredondamentos à parte (o valor 0,74 correspondente aos 8% foi arredondado por defeito e daí a pequena discrepância), estas hipóteses são iguais. O que mostra que em termos económicos a rentabilidade esperada da compra dos títulos antes emitidos é 8% (para o balanço ser igual ao do investimento numa aplicação 100% segura com esta rentabilidade).

    ResponderEliminar
  31. Como é que uma rentabilidade pode ser ao mesmo tempo 35% (26/74) e 8%?
    Como mostro acima, a rentabilidade aparente era 35%, mas a real era 8%. Porque ao comprar os títulos abdicou-se da possibilidade de não os pagar, algo que para essa situação vale 20 moedas. Assim, a rentabilidade verdadeira é (26-20)/74 = 8%, e assim se explica que o balanço esperado seja igual ao do investimento 100% seguro com juro de 8%.

    ResponderEliminar
  32. Incumprir corresponde a um ganho inferior a 100 moedas, uma vez que incumprir terá penalizações. Será que assim já percebe, ou continua difícil?

    Você pode fazer as contas de merceeiro que desejar, mas não consegue ocultar os fundamentos.

    Já agora aproveito para corrigir o que escrevi no outro post (correcção que não altera o argumento):

    "Hipótese 2) > X." -> "Hipótese 2) 0 < p < X."

    ResponderEliminar
  33. Acrescento ainda o seguinte. Note que você está a tratar "cumprir" como tendo m mesmo valor que "incumprir". Se admitisse isso (o que não faz sentido por causa das penalizações), então seria óbvio que a prova conceptual que dei se tornaria inválida uma vez que as probabilidades diriam respeito a uma coisa de valor irrelevante.

    ResponderEliminar
  34. ttdsxo:

    As penalidades ao nível de reputação não variam de forma significativa quer o emitente deixe de pagar tudo excepto esses títulos entretanto comprados ou deixe de pagar tudo incluindo esses títulos que afinal não comprou. Assumo que a dívida associada associada aos títulos que poderiam ser comprados com o dinheiro dos fundos de pensões é pequena face à dívida total.

    Mas nada como conhecer os valores verdadeiros: que compras tem havido, por parte do estado português, no mercado secundário, que o levem a afirmar que foi esse o destino do dinheiro obtido (e que portanto as contas de Pedro Lains estariam incorrectas)? Quanto foi gasto, e a que preço?

    ResponderEliminar
  35. Portanto, admite que estava errado?! Repare que quando falei em morte referia-me em atribuir um valor de penalização muito alto. No caso do seu exemplo, isto corresponderia aos tais +100 de moedas que você considera como ganho por incumprir se transformam em -V onde V é um valor arbitrariamente grande.

    Sobre a magnitude de penalização por incumprimento: é difícil de estabelecer o seu valor, mas é de certeza diferente de 0. Aqui está uma grande dificuldade.

    Eu, como investidor, na vida e nos negócios, penalizo muito severamente quem não cumpre.

    ResponderEliminar
  36. ttdsxo:

    Aquilo que escrevi foi que a diferença de penalidade por incumprir todos os títulos, ou todos excepto esses (é essa diferença a única que interessa para a decisão) não é significativa.

    Admiti a possibilidade desta suposição não ser correcta em dois casos:

    a) se a penalidade por incumprimento dos títulos que o estado tem comprado (supondo que é essa a origem que dinheiro dos fundos de pensões tem tido) é, em termos práticos, superior à questão da reputação/risco de saída do euro.

    OU

    b) se o valor dos títulos comprados corresponde a uma percentagem relevante do total da dívida
    (de tal forma que o custo de reputação, ou de não cumprimento dos tratados é afectado por esta compra e tem de ser contabilizado na decisão)


    Ou seja, se eu estiver errado, o ttdxso tem forma de mo mostrar. Note que que basta mostrar que uma das condições se verifica. E se o fizer, admitirei desde já o erro. E alertarei o Pedro Lains para o mesmo erro.

    ResponderEliminar
  37. Que falta de honestidade intelectual, mas tudo bem. Concluo que andei a perder o meu tempo.

    O que estava em questão era se a rendibilidade do banco ao comprar a dívida do estado era igual à rendibilidade do estado ao comprar a própria dívida. Demonstrei que a rendibilidade do estado é maior. Com isso, demonstrai que o argumento que quis usar para demonstrar que o negócio do fundo de pensões não permite ao estado ter uma rendibilidade composta maior do que zero ao usar o dinheiro que recebe com a transferência dos fundos de pensões para comprar a própria dívida.

    Se você, enquanto representante do estado, quiser estimar a penalização por incumprimento, não diga a ninguém porque se o disser o estado poderá vir a ter uma penalização da ordem da penalização mortal. É óbvio que a penalização por incumprimento é difícil de estabelecer e pode ser arbitrariamente grande, portanto assume-se que não está em cima da mesa.

    ResponderEliminar
  38. "Com isso, demonstrai" -> "Com isso, demonstrei"

    ResponderEliminar
  39. ttdsxo:

    Foi o ttdsxo quem afirmou que as contas de Pedro Lains estão erradas porque o estado tem estado a comprar os seus próprios títulos de dívida no mercado secundário. É por isso que é a si que cabe o ónus de identificar essa(s) alegada(s) operação(ões) de compra.
    Perante a(s) compra(s) em concreto seria possível comprovar a sua razão e demonstrar o meu erro. Demonstrar que a penalidade marginal não é irrelevante, conforme afirmo.

    Há aqui uma forma simples de me desmentir a mim e ao Pedro Lains. Mas para isso é preciso que os factos a comprovem.

    ResponderEliminar
  40. Deixe-me acrescentar umas coisas (em maiúsculas; e também incluí travessões) a um dos parágrafos que escrevi anteriormente para ter a certeza que ficou claro:

    "Com isso, demonstrEi que o argumento que quis usar -- para demonstrar que o negócio do fundo de pensões não permite ao estado ter uma rendibilidade composta maior do que zero ao usar o dinheiro que recebe com a transferência dos fundos de pensões para comprar a própria dívida -- NÃO SE APLICA."

    Sobre o que você agora diz, acho que está mal. Vou transcrever o início da disputa:

    Momento 1) "Exacto. O que aliás se aplica ao ponto anterior: se a compra de dívida no mercado secundário tivesse uma rentabilidade superior aos encargos, os bancos não venderiam o fundo de pensões." -JV

    Momento 2) "Não se aplica por causa do risco de incumprimento. Ou seja, diminuir o passivo hoje não tem risco enquanto que aumentar o activo através da expectativa sobre fluxos futuros tem." -EU


    Quanto à alegação de que eu disse que o Lains estava enganado. É uma alegação falsa. Transcrevo o que eu disse:

    "Quem tirou esta conclusão deve-se ter enganado a fazer as contas."

    Admitir como hipótese o engano e afirmar que houve um engano não é a mesma coisa. Como é óbvio não vou tentar apurar se o negócio é ou não é globalmente mau para o estado, por dois motivos:

    a) dá algum trabalho e eu tenho outras ocupações mais relevantes para mim; e
    b) acho que nem sequer disponho de toda a informação relevante.

    Claro que para quem brinca, como você faz, é tudo muito fácil.

    ResponderEliminar
  41. Já agora, por defeito assume-se que o ministério das finanças, como um todo, percebe mais daquilo do que o Lains, e seguramente mais do que você. Talvez a probabilidade de existir um conjunto de interesses inconfessáveis no ministério das finanças sejam superior há de existir no Lains. Contudo, a probabilidade de não se saber que houve corrupção é reduzida tendo em conta que no ministério das finanças trabalham muitas pessoas e a probabilidade de serem todas elas corruptas (notar que basta um não-corrupto para a coisa se saber) é reduzida.

    ResponderEliminar
  42. ttdsxo:

    «Admitir como hipótese o engano e afirmar que houve um engano não é a mesma coisa. »

    Seja.
    A crítica ao post era portanto um alerta para a possibilidade dele estar errado, não uma afirmação de que estava.
    Está desfeito um grande mal-entendido, então.


    «Contudo, a probabilidade de não se saber que houve corrupção é reduzida tendo em conta que no ministério das finanças trabalham muitas pessoas e a probabilidade de serem todas elas corruptas»

    Aqui existe um problema: se existir uma opção política de fazer um negócio que beneficia os bancos à custa das finanças do país, é possível encontrar argumentos políticos, mesmo que maus, para levar em frente essa opção, mesmo que pareça desastrosa do ponto de vista técnico.

    Por exemplo, o argumento da «confiança» sai completamente fora das contas. Pode alegar-se que é importante ter um défice baixo este ano, mesmo à cura de piorar a situação estrutural, para aumentar a confiança dos mercados. O argumento faz pouco sentido neste contexto (afinal, os mercados têm acesso à forma como a situação estrutural piora), mas se os elementos legitimados democraticamente querem seguir em frente, os funcionários do ministério não podem fazer nada.

    O outro argumento de índole política foi aquele utilizado pelo ttdsxo no início: se o negócio prejudicar as finanças públicas à custa do estado, mas beneficiar os bancos, isso poderia ser bom para o estado porque se os bancos falirem isso vai ter um impacto negativo para o estado. Este argumento pode ser usado para justificar, do ponto de vista político, as transferências de riqueza mais indefensáveis do ponto de vista técnico do estado para os bancos. Eu caí neste argumento quando foi o caso BPN (na altura não me pareceu má opção, e que me lembre todos os partidos estavam a favor do «resgate»), mas não caio novamente - ele pode ser usado para justificar politicamente qualquer oferta arbitrária contrária ao interesse público.

    Assim, a ser uma negociata «corrupta» os responsáveis não seriam os quadros técnicos do ministério, mas sim os actores políticos responsáveis pela decisão - o governo.

    ResponderEliminar
  43. "A crítica ao post era portanto um alerta para a possibilidade dele estar errado, não uma afirmação de que estava.
    Está desfeito um grande mal-entendido, então."

    Nunca me irá ver a dizer que um post onde se alega que há uma fábrica de gelados em Plutão está errado. Eu trabalho mais por níveis de confiança. Deste modo, o meu alerta para o que é dito neste post é de um CL de 99.99 % em como o post está errado ;)

    ResponderEliminar
  44. Quanto ao resto que diz no último comentário: parece-me que está a mudar de assunto. Não me interessa comentar esse assunto.

    ResponderEliminar
  45. ttdsxo:

    Quanto aos 99.99%, concluo portanto que a alegação era apenas 0.01% falsa ;)

    Quanto à história das justificações políticas para fazer um negócio prejudicial ao interesse público, não era desviar o assunto mas sim responder (refutar) o argumento das pessoas no ministério das finanças que não podiam ser todas corruptas. Pois não.

    Quanto ao assunto anterior, creio que o problema é eu afirmar que a penalidade marginal é negligenciável e o ttdsxo afirmar que não. Essa é uma discussão em que um está certo e o outro errado, mas não podemos aferir isso com argumento, apenas com dados: conhecendo os factos (associados à hipotética compra no mercado secundário). Até lá, é inútil discutir.

    ResponderEliminar
  46. Sobre isto: note-se que não afirmo que a penalidade do incumprimento é negligenciável. Apenas a penalidade acrescida por não cumprir os contratos que poderiam ser comprados face à penalidade total (mesmo em termos relativos ao próprio custo dos mesmos).

    ResponderEliminar
  47. De certeza que não foram separados à nascença e abusados repetidamente?

    ttdsxo disse...

    O parágrafo 1 não me parece relevante para o contra-argumento que tenta avançar...avançar retirada

    mas demonstra' uma certa dose de cavalo? para quem se arroga discutir estes assuntos.

    Não sei bem

    uma vez que 1/(1+35 %) ~= 0.74.

    decididamente sofrem da mesma pathologia...

    paradoxa de rilhafoles...

    ResponderEliminar
  48. O emitente tem de ser uma pessoa de bem. As pessoas de bem não colocam a hipótese de ser vantajoso não honrar os compromissos assumidos.

    Quarta-feira, Janeiro 11, 2012 9:00:00 PM
    OpenID ttdsxo disse...

    Acrescento ainda que parece esta pessoa de bons costumes parecer ter tiques maxons

    devem ser putos da mesma lavra

    geração da mais rasca

    ResponderEliminar

As mensagens puramente insultuosas, publicitárias, em calão ou que impeçam um debate construtivo poderão ser apagadas.